香港經濟日報《智富雜誌》: 科技熱潮延續 2025 Al 投資新趨勢

2024 是AI 爆發的一年， 各大科企投入千億美元進行AI「軍備競賽」。展望2025 年，AI 發展與資金投入只會更激烈化。

今期《iMoney》將揭示2025年AI 發展的最新趨勢，並訪問對AI 及科技股有深厚認知的凱基投顧董事長朱晏民，分享他對明年AI 概念股的看法及投資策略。

凱基投顧董事長朱晏民認為，AI 發展分開3 個階段，同時芯片投資每2 年為一個上升及下降周期，明年將會是上升期的第二年，語言模型的發展將會是AI 資本開支投入增長的關鍵。

AI 發展邁進第二階段
今年以來，股王Nvidia 股價升幅逾190%，市值亦突破3.5 萬億美元，成為全地球最重要的股份，朱晏民表示，Nvidia 正是最受惠於AI 發展的第一階段。

「AI 第一階段為硬體基礎建設，主要由科技七雄（MAG 7）等公司主導，著重於AI 伺服器、芯片的研發和部署；第二階段為軟件應用發展，今年以來，像Palantir（PLTR）和Salesforce（CRM）等軟件公司表現亮眼，已超越部分MAG 7 公司；第三階段為終端（Terminal）的應用，例如智能手機、電動車、機械人等，AI 技術將在這些終端產品上得到更廣泛的應用。」

他認為，2024 年AI 趨勢開始走向第二階段，軟件股將持續強勢表現，相信2025 年仍會在第二階段，慢慢向第三階段發展。然而，第三階段的終端應用，特別是機械人領域，將是AI 技術最具潛力的出口，因為其應用場景更直觀，更容易被大眾接受，例如應用於老年人照顧等。

AI 股估值未見泡沫
在MAG 7 中，朱晏民相對看好蘋果和Tesla（TSLA），因為這兩家公司已在一定程度上進入第三階段，「蘋果的iPhone 將會加入AI 功能，而Tesla 旗下的無人駕駛Robotaxi、機械人等均是終端應用」。他同時指出，微軟在軟件領域的實力雄厚，其Copilot 等產品的發展值得關注，且微軟的估值相對合理（2025 預測PE 約33.8 倍），在轉向第二階段軟體發展的過程中，具有較大的機會。

市場一直質疑AI 產業轉化盈利能力，能否追得上各大科技企業千億美元計的資本開支。朱晏民先生指出，盡管AI 領域的資本支出巨大，但目前各大雲端服務商的資本支出仍在持續增長，顯示企業仍看好AI的長期發展前景。然而，持續高額的資本支出也將面臨股東的質疑，因此，殺手級應用的出現至關重要。

至於AI 股份是否存在泡沫，朱晏民強調根據過往的歷史經驗，現時AI 概念股並未存在泡沫。「AI 產業目前正處於發展的第二階段，即軟體應用階段。這意味著AI 技術的商業化和盈利模式仍在探索中，尚未進入成熟的應用階段。」他解釋說：「在千禧年代互聯網泡沫時期，思科公司（CISCO）市盈率超過100 倍，目前NVIDIA 的市盈率約為40 多倍，只能說是估值偏高少少，但與歷史上明顯的泡沫相比，尚有很大差距。 」

芯片投資兩年一個循環
然而，他同時也指出潛在的風險。他提到，2025 年將是AI 發展的一個關鍵節點。如果到時沒有出現足以支撑持續高額資本支出的突破性語言模型或殺手級應用，那麼高額的資本支出將難以持續，企業的盈利能力將受到質疑，這將直接影響股價，甚至可能導致市場修正。 這部分說明了他對AI 產業未來發展的不確定性，以及潛在的風險。

他以ChatGPT 的版本更新為例，說明市場對AI 技術進展的敏感度。「ChatGPT 由3.0 進化至4.0 後，表現出來的效能令市場驚艷，因而支撑科技企業持續大量投入資金購買芯片及建造據中心，但4.0 之後版本更新延遲，則引發市場疑慮，導致AI 相關股票出現修正。這顯示市場情緒的波動，以及對技術突破性進展的依賴。」

朱晏民提及半導體產業具有明顯的周期性，通常為兩年一個周期，呈現兩年上升、兩年下跌的規律（見圖三）。「2024 年屬於芯片投資的上升周期，利好半導體股份。然而，根據過去的周期模式，2026 年半導體產業可能將進入下跌周期，投資者也需要考慮未來潛在的下行風險。」

Nvidia 產品路綫圖領先
關於Nvidia，朱晏民的觀點與其對半導體周期性的看法緊密相連。他認為Nvidia 目前在AI 芯片領域幾乎沒有競爭對手，其技術領先地位使其在當前上升周期中受益匪淺，並預計其在2025 年仍將保持強勁的增長勢頭。

他特別提到了Nvidia 的產品路綫圖，從H 系列到GB 系列，再到未來的R 系列，顯示Nvidia 在技術研發上的持續投入和領先優勢，這也鞏固了他對Nvidia 樂觀態度的基礎。

「不過，由於Nvidia 的基礎不斷墊高，其增長速度將逐漸放緩。即使Nvidia 在技術上保持領先，但產業周期性的下行壓力仍會影響其未來業績。」

他指出，2026 年半導體產業可能進入下跌周期，這將是Nvidia 需要面對的關鍵風險。這下跌的幅度和速度將取決於AI 產業的整體發展和資本支出的走向。如果AI 產業的發展不及預期，或者資本支出出現大幅縮減，那麼Nvidia 作為AI 芯片領域的龍頭，將不可避免地受到影響。

台積電面對特朗普風險
至於另一芯片龍頭：台灣台積電（TSM），朱晏民指出，台積電目前幾乎沒有競爭對手，其技術領先三星和英特爾（Intel；INTL）至少一個世代以上，這使得台積電在未來一段時間內仍將保持穩定的獲利能力。他預計台積電在2025 年的獲利增長仍將保持在較高水平，訂單也已排滿，這都顯示其基本面依然強勁。

「台積電明年預測PE 大約為17 倍，估值不算貴，近期股價走勢偏弱了一點，主要是反映特朗普上場後，會否撤銷台積電在美國芯片廠房的補貼，及或會向台積電進口芯片加徵關稅，以迫使她把生產基地更多的搬往美國。我們預期台積電今年盈利增長約40%，2025 年及2026 年增長28% 及20%，在盈利增長層面上是沒大問題。」